最近，法國經濟學家Thomas Piketty的《21世紀資本論》的英譯本面世，可謂一石激起千層浪，引起主流媒體廣泛的討論和評論。

加稅資源再分配 副作用大

Piketty的結論和政策提議，並非甚麼新鮮的觀點，就是全球貧富懸殊加劇，要透過政府稅收（尤其是針對資產的稅收，而非單針對收入），使資源再分配等；他受到重視的原因，是因為他曾經在主流的經濟學術界闖出名堂，做了不少計量分析，後來才決定專注主流經濟學術界比較少關注的社會貧富懸殊問題，收集了不少社會上真實的數據，而非單單以抽離的量化模型，去解釋某些微觀的經濟現象。

他的數據反映了一個重要的現象，就是歷史上的資本回報率，多數大於經濟增長率，而這正是令財富愈來愈集中在擁有資本的階層的原因。

筆者同意如果資本回報率大於經濟增長率，財富自然會愈來愈集中在擁有資本的階層；不過，筆者認為Piketty沒有了解在現代經濟中，金融和信貸所扮演的重要角色，於是忽視了資本回報率高的原因，致使所提出的解決方案，偏重於一些副作用極大的財富再分配等政策工具。

財富就是錢（或貨幣），現在金融中，甚麼是錢或貨幣？

其實，很多人都不明白，現代金融（尤其是銀行）的重要性，是他們分擔了部分創造貨幣的功能。現時，貨幣由兩個渠道創造，一是政府（透過央行），所造的是基礎貨幣（Monetary Base）；另一渠道是銀行，透過所謂的fractional reserve體系，把部分存戶的存款再借貸出去，創造了廣義貨幣。其中，廣義貨幣比基礎貨幣大很多（以香港為例，政府及銀行創造的貨幣比例約1比9），反映了銀行在貨幣供應的重要角色。

銀行過度信貸 製社會貧富懸殊

換句話說，銀行的信貸創造「錢」。能以財富（資產和收入）獲得銀行借貸的，就可以買到更多的資產（asset）；透過信貸買資產，其實就增加了資本（capital）本身的槓桿，當經濟向上，資產增值，槓桿化的資本自然會比經濟增長更高。

當經濟向上，資本回報率大於經濟增長率的秘密，就在於現代銀行體系，透過製造信貸，使資本獲得槓桿式的回報！當然，如果經濟向下，資產價格下跌，槓桿化的資本也可以出現災難性的下跌，使財富出現再分配；不過，如果每當經濟向下的時候，政府便帶頭以製造更多的信貸和貨幣，去支撑資產價格，那麼資本回報率又怎能不高呢？

如果這個觀察不錯，那麼現代的銀行體系和相關的信貸，與社會的貧富懸殊便有密不可分的關係，即是：過度的信貸，可能會產生一些社會性的副作用（如貧富懸殊等）。過度信貸的另一個副作用就是類似金融海嘯中，由於金融不穩定而造成其他的經濟成本。

銀行靠央行補貼 要動大手術

那麼，金融為甚麼久不久會不穩？因為這根本就是銀行的business model（盈利模式）。銀行的盈利模式，一是借別人的錢再借出去賺錢，更重要的是，銀行「borrow short」（向存款人借入短期錢），然後「lend long」向貸款人放出長錢，這種長短期資金錯配本身，並非一個穩定可持續的模式。因此，久不久，銀行體系就會出現擠兌（bank run），造成金融動盪或經濟不穩。美國聯儲局當年就是因此而成立，變成一個最後借貸人（lender of last resort）穩定各方信心。

換句話說，央行（政府）是銀行體系盈利模式的大後盾，這等於用市民的錢，去補貼整個銀行體系的盈利模式。

亦即是說，社會有一個隱性的成本去支撑銀行運作，但同時間，銀行所創造的信貸卻又可能為社會帶來一些副作用（如貧富懸殊等），於是，銀行的改革，不單會帶來更安全的金融系統，減少社會成本，更重要的是，可能也可以解決一些經濟學家束手無策的社會問題，而不用搞加稅和財富再分配的一套。

其實，銀行和金融的大改革，早在1930年代就出現。當時，芝加哥經濟學中，比捍衞自由經濟聞名的Milton Friedman更早成名的Irving Fisher曾提出一個所謂「Chicago Plan」的大型經濟計劃，針對當時大蕭條後的金融結構重整。不過，後來並未有實施。

這個計劃，在剛過去的金融海嘯後，似有復活討論之勢，除了IMF（International Monetary Fund，國際貨幣基金）的研究部門重提舊事，著名的芝加哥大學商業學院的教授John Cochrane也寫了一篇論文分析，《金融時報》首席評論員Martin Wolf近日也發表了類似的觀點。當然，這類觀點，實屬金融體系的「大手術」，而非小修小補的工作（比這幾年已經較嚴謹的監管條例更激進），短期可行性非常低，但筆者不會太快否定這些建議的可能性和建設性。

Wolf在其文章《貨幣供應權應收歸國家》，提出一個解決「政府與創造『私幣』（private money）的銀行互相依存從而造成經濟不穩定」的方法，就是將貨幣供應權收歸國家，在貨幣創造與金融中介職能分離之下，銀行不能再用高槓桿（例如以1元資本做10倍、20倍甚至30倍放貸）謀取厚利。

充公銀行造錢權 免過分放貸

停止fractional reserve這個系統，要求把所有存款以現金（或短期國債）作為儲備（或準備金），拿走了銀行創造貨幣的角色。除此之外，Cochrane的論文中，也建議所有的信貸皆需要股本（equity capital）作為支撑，使銀行有幾多錢才可以貸多少錢出去，不能「空手入白刃」，透過借別人的錢再借出去賺錢，避免過分槓桿化。

為化解銀行體系對經濟穩定可能造成的危害，其實不斷有經濟學者提出不同的的方案，部分建議提高銀行的資本金，大力的槓桿化，但哪個水平的槓桿比率為之最恰當仍然沒有共識。Chicago Plan這類徹底的手術，對經濟的影響是甚麼呢？這等同一個巨型的「去槓桿化」行動，短期震動應該無可避免；不過，有趣的是，根據IMF的研究，長遠會對經濟增長反而有正面幫助，使資源分配到更有經濟效益的板塊，減少經濟信貸炒賣周期，長遠提升經濟生產力。

銀行信貸去槓桿 長遠利經濟

如果IMF這個研究是正確，減少信貸（由過分減至適度）長遠對經濟和生產力提升的作用是正面的，使資源分配到實體經濟的具體生產上，而非金融炒賣，那麼可能我們便找到了解決貧富懸殊的金鑰匙，這不是Piketty所建議的加稅等財富再分配的政策工具（因為這些政策工具對經濟增長的打擊更大），而是集中解決資本（capital）增長過高的根源，即金融和經濟系統的過分槓桿化。

這幾年的金融改革（無論是Basel, Dodd Frank, Volcker Rule等），都只是一些小修小補，但Chicago Plan或John Cochrane所建議的，卻是更根本的改革。當然，此舉後果非常嚴重，而且勢必觸動銀行的利益，短期相信可行性十分低，不過，值得繼續留意和探索，尤其當我們了解到，金融改革，不單是銀行的問題，更可能會帶來社會財富集中或是較分散的影響。

本文作者為黃元山（中大全球政經碩士課程客席講師）

原文轉載自《香港經濟日報》 2014年5月26日

原圖：網絡