本文作者為香港科技大學前經濟系系主任雷鼎鳴

今年中國與美國股票市場大幅波動，執筆時的十一月二十日，上證指數從一月份的高峰下跌百分之二十三點三，深圳交易所的股票也跌了百分之二十九點七。美國股市則虎頭蛇尾，在特朗普發動貿易戰的頭六個月，美股仍有不錯的升勢，但從九月二十日的高峰到十一月二十日，包含了百分之九十八點五美股總值的Russell 3000指數已急挫了百分之十點五。股市是政經形勢的晴雨表，從股市的上落變化中，我們的確可解讀出不少訊息，但這需要小心分析。特朗普及他的追隨者，便曾一度以中美股市的表現為據，大呼其貿易戰正在節節勝利，中國則受到重創。到今天，我們已有證據知道他們是錯了。美國股票損傷其實比中國更大，貿易戰正如所料，不但沒有減少美國對華的貿赤，反而是增加了。貿戰不會有贏家，中國與美國的實體經濟都輕微受損。特朗普宣傳的「戰果」，其實犯了四個錯誤。

第一錯是不知中美股市規模差別很大，中國只有百分之九的住戶擁有股票，美國則有百分之四十五。中國的上海與深圳交易所的股票總值是四十七萬億人民幣（十一月二十日），佔今年預計的GDP約百分之五十一點九。美國股票的總市值約二十九億萬美元，佔其GDP百分之一百四十四。若直接比較中美股票的總值，則美國大約是中國的四倍，這意味着同等百分比的下跌，美國股票帳面消散的絕對值也四倍於中國。從今年一月的高峰期至十一月二十日，中國股票總市值（扣掉新上市公司等的影響）共消散了十五點一萬億人民幣，等於二點一八萬億美元。至於美國，從九月二十日的高峰到十一月二十日，總股值則損失了三點三六萬億美元，比中國的多出百分之五十四！也許將來兩國的損失出現拉鋸，互有勝負，但特朗普等人認為美國輕易勝出卻是與事實完全不符。

他們的第二個錯是不明白「不是不報，只是時辰未到」。在貿易戰的首六個月，美國正因去年的企業獲大幅減稅及美國經濟尚處於上升周期，所以市場有動力承托。但經濟的好景逐漸被加息消化掉，貿易戰帶來的後果終會浮現出來，這有如水漲時不知誰沒穿褲子，水退後便知道了。

第三個錯是不明白中國的融資結構。中國儲蓄率超過GDP的百分之四十三，資金積累極快，但股票市場不成熟，企業融資主要靠借債，不是靠股權，所以槓桿比一定很高，根據經濟學中的Modigliani-Miller定理，債股比重的高低不會影響企業的價值；不過，債高股權低，卻會使股權持有者要面對較高的風險。市場好景時，股價上得多，出現負面震盪時，股價跌得快，所以中國股價波動的百分比通常會高於美國，但這並不等於中國實體經濟的波動大於美國。

第四錯是特朗普團隊不懂經濟。美國經濟人才濟濟，幾乎整個經濟學界都明白貿易戰不會縮小美國的貿易逆差，但特朗普等人總是聽不進去。今年一月至九月，美國對華貿易逆差是三千零一十四億美元，去年同期未有貿易戰時卻只是二千七百四十二億美元，我估計今年全年美國對華貿赤甚至有可能突破四千億。由此可見，貿易戰的後果與特朗普的意願完全相反，我過去多次論述的經濟原理得到實證支持，特朗普及他在香港的支持者，在事實面前應該無地自容，但他臉皮或許有足夠厚度，對一般美國人而言，或許開始時會被其政府的宣傳誤導，但形勢比人強，現在較有智慧的應會更明白美國難以在貿易戰中成為贏家了。

要指出，股市帳面上的損失是包含了貿易戰對經濟帶來的長期損失的總和（折現值），中美都是大國，較能化解貿易戰的影響，實體經濟每年所要承受的損失有限。既然兩國的經濟損害都不大，所以雙方都不易退讓，各種爭鬥會持續下去。

本文轉載自《頭條日報》2018年11月23日

圖片來源：白宮YouTube截圖